هذه المقالة عبارة عن نسخة إلكترونية من نشرة كريس جايلز الإخبارية الخاصة بالبنوك المركزية. يمكن للمشتركين المميزين الاشتراك هنا للحصول على النشرة الإخبارية التي يتم تسليمها كل يوم ثلاثاء. يمكن للمشتركين القياسيين الترقية إلى Premium هنا، أو استكشاف جميع رسائل FT الإخبارية
بعد مرور عامين منذ الأزمة المالية التي اندلعت في المملكة المتحدة والتي أعقبت الميزانية “المصغرة” التي أقرها ليز تروس وكواسي كوارتينج، أصبح الوقت مناسباً لتعلم الدروس. الحلقة في الماضي.
بعد تولي منصبي رئيس الوزراء واثنين من المستشارين، أصبحت المملكة المتحدة على وشك الحصول على ميزانية أخرى من شأنها رفع خطط الاقتراض مرة أخرى. والأسواق متوترة بعض الشيء. لكن أولاً، خلاصة.
التاريخ بوعاء
بدأت ليز تروس حملتها لتصبح رئيسة للوزراء بعد فترة وجيزة من استقالة بوريس جونسون في أوائل يوليو 2022. وكانت المرشحة الأوفر حظا للفوز بأغلبية ساحقة، وكان من الواضح خلال الصيف أن خططها لخفض الضرائب من المرجح أن تؤدي إلى تدهور كبير في الاقتصاد. الوضع المالي للمملكة المتحدة.
قبل الميزانية “المصغرة”، أقال تروس وكوارتنج وزير الخزانة لأنه كان متشددًا بشكل مفرط، وتجاهلا هيئة الرقابة المالية التي أنشأها المحافظون، مكتب مسؤولية الميزانية، وشددا على أنهما سوف يمزقان القواعد المالية الحالية دون بديل. .
ثم تسببت الميزانية “المصغرة” نفسها في 23 سبتمبر/أيلول 2022 في ارتفاع تكاليف الاقتراض الحكومي في المملكة المتحدة وانخفاض الجنيه الاسترليني إلى أدنى مستوى اسمي على الإطلاق عند 1.035 دولار مقابل الدولار في التعاملات الآسيوية في 26 سبتمبر/أيلول.
على الرغم من أن زيادة أسعار الفائدة جعلت صناديق التقاعد في المملكة المتحدة أكثر قدرة على سداد الديون (تم خصم التزاماتها بمعدل أعلى)، فإن معظم صناديق الاستحقاقات المحددة انخرطت في استراتيجيات “الاستثمار القائم على الالتزامات” التي قادتها إلى الاستدانة بشكل كبير ومواجهة نقص السيولة عندما ارتفعت أسعار الفائدة بشكل حاد. .
وأدى ذلك إلى البيع القسري للأصول السائلة التي كانت لديهم لتلبية متطلبات الهامش – السندات الحكومية – مما أدى إلى تفاقم المشكلة الأولية. وكانت هناك حلقة من ردود الفعل مع ارتفاع عائدات السندات الحكومية، والمزيد من البيع القسري، وما إلى ذلك. وفي السابع والعشرين من سبتمبر/أيلول، ضخَّم صندوق النقد الدولي الشعور بالأزمة بإصدار بيان غير عادي للغاية انتقد فيه سلطات المملكة المتحدة والميزانية “المصغرة”، ودعا إلى حل كل شيء في وقت لاحق من الخريف.
تدخل بنك إنجلترا في 28 سبتمبر لإنقاذ الوضع من خلال شراء السندات الحكومية. ومن المحرج أن هذا جاء في اليوم الذي أعلن فيه بنك إنجلترا أنه سيبدأ في التضييق الكمي، أي بيع السندات الحكومية.
وانتهت فترة الهدوء النسبي في منتصف أكتوبر/تشرين الأول، مع المزيد من عمليات البيع القسري من جانب صناديق التقاعد، الأمر الذي دفع بنك إنجلترا إلى المزيد من التدخل. كان ذلك عندما حذر المحافظ أندرو بيلي صناديق التقاعد من أن أمامها ثلاثة أيام لتسوية الفوضى وأعطاها موعداً نهائياً في 14 أكتوبر/تشرين الأول. وارتفعت العائدات مرة أخرى وكانت المملكة المتحدة في بيت الكلب في صندوق النقد الدولي طوال الأسبوع. اشترى البنك المركزي سندات مرتبطة بالمؤشر، لكن مقامرة بيلي بتحديد موعد نهائي آتت أكلها في النهاية. خفف الوضع المالي.
ومن الناحية السياسية، عاد المستشار كوارتينج من صندوق النقد الدولي إلى منزله وسط عاصفة رعدية غزيرة عقب حفل أقيم في سفارة المملكة المتحدة. وقال للصحفيين، وأنا منهم، إنه كان عائدا إلى منزله “لإشراك” خطته المالية الجديدة مع زملائه – لكنه أقيل من منصبه لدى وصوله إلى لندن. غادرت تروس بعد بضعة أيام في 20 أكتوبر/تشرين الأول، بعد أن عكست الميزانية “الصغيرة” بأكملها تقريبًا.
آثار السوق المالية
كان هناك قدر كبير من الجدل منذ ذلك الحين حول أسباب الأزمة وجذورها، خاصة من أصدقاء تروس، لذا من المفيد رسم البيانات ذات الصلة، بدءًا من بداية يوليو 2022، عندما أصبح من الواضح أنها ستصبح رئيسة الوزراء. وزير.
ليس هناك شك في أن المملكة المتحدة كانت حالة شاذة خلال الفترة منذ اللحظة التي أصبح فيها من الواضح أن تروس سيصبح رئيسا للوزراء في الصيف، مع ارتفاع تكاليف الاقتراض الحكومي بشكل أسرع بكثير مما كانت عليه في الولايات المتحدة أو ألمانيا أو فرنسا أو إيطاليا. وتتجلى الذروات المزدوجة خلال الأزمة مع الانعكاس الذي جاء بعد تدخل بنك إنجلترا. تم فهرسة الرسم البياني إلى 100 في بداية شهر يوليو. انقر على الرسم البياني لمعرفة مستوى عوائد السندات الحكومية خلال الفترة. وتحولت تكاليف الاقتراض في المملكة المتحدة لمدة 30 عاماً من أقل من تكاليف الولايات المتحدة في أغسطس/آب إلى تكاليف اقتراض أعلى من مثيلاتها في إيطاليا في غضون شهرين.
تعذر تحميل بعض المحتوى. تحقق من اتصالك بالإنترنت أو إعدادات المتصفح.
أحد أبرز التدخلات خلال الأزمة جاء من داريو بيركينز، المدير الإداري للاقتصاد الكلي العالمي في تي إس لومبارد، الذي صاغ عبارة “علاوة المخاطرة المعتوهة” للاتجاهات في الرسم البياني أعلاه، إلى جانب انخفاض سعر الصرف أدناه. . وأخبرني أن هذا يوضح أن المستثمرين الأجانب “يتخلصون من الأصول البريطانية”.
كما ارتفعت التوقعات المستقبلية لأسعار الفائدة في المملكة المتحدة. كان هذا موجزًا لحسن الحظ، وبحلول 17 أكتوبر/تشرين الأول، كانت أسعار الفائدة الآجلة في السوق في مكانها الصحيح إلى حد كبير – وهو أمر لم يدم طويلاً.
تعذر تحميل بعض المحتوى. تحقق من اتصالك بالإنترنت أو إعدادات المتصفح.
ويقول إن هذا هو ما تتوقع رؤيته في الاقتصادات الناشئة وليس الإجراءات العادية للاقتصاد المتقدم حيث تميل التوقعات بارتفاع أسعار الفائدة إلى رفع سعر الصرف.
تعذر تحميل بعض المحتوى. تحقق من اتصالك بالإنترنت أو إعدادات المتصفح.
أحد العيوب المثيرة للاهتمام في العلاوة الغبية هو أنها لم تكن علاوة مخاطر في المملكة المتحدة، مرتبطة بارتفاع توقعات تخلف حكومة المملكة المتحدة عن السداد. في بحث جديد، يقول نائب محافظ بنك إنجلترا السابق، بول تاكر، إن الطريقة الأكثر وضوحًا لتخلف الحكومة عن السداد هي من خلال التضخم، ولم ترتفع توقعات التضخم في السوق خلال هذه الفترة – كما ترون من الرسم البياني أدناه. وبدلا من ذلك، كانت تمثل المشترين الأجانب لسندات المملكة المتحدة (في حين كانت صناديق التقاعد المحلية تحتفظ بسندات مرتبطة بالمؤشر)، معتقدة أن المملكة المتحدة كانت مجرد مكان مجنون إلى حد ما لإيداع الأموال لفترة من الوقت.
ويبين الرسم البياني توقعات التضخم الضمنية في السوق على مدى ثلاث وخمس وعشر سنوات و30 سنة، وهو ما يمثل متوسط التضخم المتوقع خلال تلك الفترات. كان هناك ارتفاع قبل أن يصبح تروس رئيسًا للوزراء في توقعات التضخم على المدى القصير، والتي تم تخفيفها من خلال ضمان أسعار الطاقة الذي قدمته تروس والذي حد من الارتفاعات في أسعار الكهرباء والغاز بالتجزئة، ولكن لا شيء عندما كانت الأزمة في ذروتها في أواخر سبتمبر وأوائل أكتوبر. (هناك سؤال ذو صلة حول السبب وراء ارتفاع توقعات التضخم في المملكة المتحدة بشكل عام، ولكن هذا سؤال في رسالة إخبارية أخرى).
تعذر تحميل بعض المحتوى. تحقق من اتصالك بالإنترنت أو إعدادات المتصفح.
ولإكمال الصورة فقط، يضع الرسم البياني النهائي هذه الحلقة في السياق، مما يؤدي إلى تحديث تكاليف الاقتراض الحكومي. لاحظ أن المملكة المتحدة شهدت مرة أخرى أكبر ارتفاع في عائدات السندات لأجل 30 عامًا منذ يوليو 2022، وهي الآن تتمتع مرة أخرى بأعلى عائدات في هذه البلدان. هذه ليست أخبار جيدة.
والخبر الأفضل هو أن سعر الصرف قد تعافى وارتبط ارتفاع العائدات مرة أخرى بارتفاع الجنيه الاسترليني، كما يظهر الرسم البياني أعلاه.
تعذر تحميل بعض المحتوى. تحقق من اتصالك بالإنترنت أو إعدادات المتصفح.
من فعل ذلك؟
هذا العام كان هناك شيء من النمو في صناعة الصحف والتعليقات التي تمثل الارتفاع الكبير في العائدات. تشير إحدى ورقات بنك إنجلترا، استناداً إلى الحيازات التفاضلية لسندات المملكة المتحدة لدى صناديق التقاعد، إلى أن ما يقرب من نصف الارتفاع في العائدات نتج عن السياسة المالية والنصف الآخر من البيع القسري من قبل صناديق LDI. وأرجعت دراسة أخرى لبنك إنجلترا، والتي حللت التداولات الفعلية في السندات الحكومية، ما يقرب من ثلثي ارتفاع العائد على مدار فترة 16 يومًا إلى الحلقة المفرغة لـ LDI والثلث إلى السياسة المالية.
في الأسبوع الماضي، استخدم سوشيل وادواني، العضو السابق في لجنة السياسة النقدية في بنك إنجلترا، قواعد أبسط بكثير، لتقدير أن السياسة المالية تمثل “أقل من ربع” الارتفاع في العائدات منذ أغسطس 2022، والباقي ناجم عن الركود الاقتصادي. هجوم حكومة تروس على المؤسسات وأزمة LDI والحركات العالمية في العوائد التي رأيناها في الرسوم البيانية. وكان النهج الإرشادي الذي اتبعه وادواني (القواعد العامة لغير أهل الاقتصاد) سبباً في توبيخه من زملائي في ألفافيل، الذين فضلوا الدقة الزائفة في إحدى أوراق بنك إنجلترا.
والحقيقة هي أنه، نظراً لهوامش الخطأ المعقولة، يتفق الجميع تقريباً على الحقائق الأساسية. أثار تروس الأزمة من خلال تجاهل المؤسسات، وتخفيف السياسة المالية، والظهور بشكل عام غير مناسب إلى حد ما لوظيفة رئيس الوزراء. ولم يكن التخفيف المالي هو القضية الأكثر أهمية. حلقة الموت LDI قامت بالباقي. وكما أخبرني بيركنز: “من الواضح أن إضعاف المؤسسات والتصرف بتهور في سياق أكبر عملية بيع للسندات العالمية في التاريخ الحديث كان أمراً سخيفاً للغاية”.
أزمة جيدة، أزمة سيئة
هذا أمر شخصي لا محالة، لكن من المهم أن يكون لديك وجهة نظر حول ما حدث بشكل جيد أو سيئ خلال الحلقة.
أزمة جيدة
لقد نجحت قدرات المحافظ بيلي وبنك إنجلترا في مكافحة الحرائق في إخماد النيران من خلال اتخاذ إجراءات جريئة وبعض القرارات الكبيرة
سرعان ما صحح النظام السياسي في المملكة المتحدة خطأه في تعيين تروس رئيسة للوزراء وتخلص منها في 44 يومًا. كان ذلك سريعا
أزمة سيئة
تروس وكوارتينج لأسباب واضحة
النظام السياسي في المملكة المتحدة يسمح لهم بوضع أيديهم على مقاليد السلطة
وفشلت الجهات التنظيمية المعنية بمعاشات التقاعد والاستقرار المالي في المملكة المتحدة، بما في ذلك بنك إنجلترا، في رصد مخاطر الاستثمار في القروض منخفضة الدخل. ويشير تاكر إلى أنه «وُجد أن سياسة الاستقرار كانت ناقصة على الرغم من . . . الإصلاحات المصرفية التي أعقبت الانهيار النظامي في عام 2008.
على وجه الخصوص، لم تكن اختبارات التحمل لصناديق التقاعد اعتبارًا من عام 2018 واقعية من حيث شدتها ولم تأخذ في الاعتبار تأثيرات ردود الفعل المحتملة
لقد سكب صندوق النقد الدولي الوقود على الأزمة، التي. . . ليست مهمة صندوق النقد الدولي
ولم يتلق بنك الاحتياطي الفيدرالي والبنك الوطني السويسري أي دروس من المملكة المتحدة فيما يتعلق بمخاطر أسعار الفائدة والنظام المالي. وقد صدمهم هذا بعد ستة أشهر فقط عندما فشل بنك وادي السليكون وبنك كريدي سويس
دروس
ومن الواضح أن الدرس الرئيسي هو “عدم المبالغة في تقدير سياسة الحكومة”. هناك دروس تنظيمية عميقة أخرى أود أن أوصي بها من بحث تاكر. فيما يلي خمسة دروس عامة أخرى.
إذا كان لدى مقدمي المعاشات التقاعدية أو غيرهم من المؤسسات غير المصرفية مخاطر مشابهة للبنوك، فيجب تنظيمهم كما لو كانوا بنوكًا
ويتعين على البنوك المركزية أن تضفي الطابع الرسمي على دورها باعتبارها صانعة السوق كملاذ أخير. لقد نجحت. وكما يقول تاكر: “لا ينبغي للبنوك المركزية أن تنكر أنها ستفعل شيئاً ستفعله في الواقع”.
ومع توفير البنوك المركزية الدعم، فلابد من بذل المزيد من الجهود مقدما بشأن الخطر الأخلاقي الذي يجلبه هذا. إن العقوبات الكبيرة المفروضة على المديرين التنفيذيين الذين يديرون الشركات المالية التي تحتاج إلى عمليات الإنقاذ هي أحد الخيارات
المؤسسات الاقتصادية مهمة. الفوضى معهم على مسؤوليتك. فهي توفر قيودا حتى لا تضطر الأسواق المالية إلى القيام بذلك. هذا لك يا دونالد ترامب
إن القراءة المقابلة للموازنة “المصغرة” وموازنة حزب العمال القادمة موجودة، ولكن لا ينبغي المبالغة فيها. ومن غير المرجح أن يؤدي المزيد من الاقتراض، المقيد بشكل مناسب من قبل المؤسسات والتوقعات المعقولة، إلى إحداث ثقب في سفينة المملكة المتحدة مرة أخرى.
ما كنت أقرأه وأشاهده هو الرسم البياني المهم
هل تساءلت يومًا عما تقوله الشركات بشكل إجمالي في مكالمات أرباحها؟
حسنًا، في الآونة الأخيرة ما زالوا يحذرون من مخاطر التضخم بصوت أعلى من البنوك المركزية، كما يظهر هذا الإحصاء من زميلي وخبير البيانات، جويل سوس، باستخدام بيانات من NL Analytics. إذا كنت في المملكة المتحدة، فمن حقك أن تقول إن الشركات البريطانية لا تزال تحذر من التضخم أكثر من تلك الموجودة في دول مجموعة السبع الأخرى.
تعذر تحميل بعض المحتوى. تحقق من اتصالك بالإنترنت أو إعدادات المتصفح.
النشرات الإخبارية الموصى بها لك
وجبة غداء مجانية – دليلك إلى نقاش السياسة الاقتصادية العالمية. قم بالتسجيل هنا
الأسرار التجارية – يجب قراءتها عن الوجه المتغير للتجارة الدولية والعولمة. قم بالتسجيل هنا