احصل على ملخص المحرر مجانًا
تختار رولا خلف، رئيسة تحرير صحيفة الفاينانشال تايمز، قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
تسعى شركات الاستثمار الخاص بقوة إلى تضمين لغة في وثائق القروض من شأنها أن تمنحها مساحة لدفع أرباح أكبر لأنفسها من الشركات التي اشترتها، وهو ما أثار انتقادات حادة من جانب المقرضين.
في الماضي، كانت وثائق القروض تحدد عادة الحد الأقصى للمبلغ الذي يمكن لشركة الأسهم الخاصة أن تستخرجه من إحدى شركات محفظتها. وبمرور الوقت، أصبحت هذه المبالغ الثابتة قابلة للتغيير واستندت إلى نسبة مئوية من أرباح الشركة.
ولكن في الأسابيع الأخيرة، حاولت شركات الأسهم الخاصة اتخاذ خطوة أخرى إلى الأمام من خلال ما يسمى ببند الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، والذي يسمح للشركة باستخدام أعلى الأرباح التي تحققها خلال أي فترة 12 شهراً لإجراء اختبارات حاسمة تحكم مقدار الديون التي يمكن للشركة اقتراضها أو حجم الأرباح التي يمكنها دفعها لمالكها، حتى لو انخفضت أرباح الشركة منذ الوصول إلى تلك النقطة المرتفعة.
وبحسب مصادر مطلعة على الأمر، فقد حاولت كل من شركات KKR وBrookfield وClayton وDubilier & Rice وBDT & MSD Partners إدراج البند في وثائق القرض. ورفضت الشركات الأربع التعليق.
ولقد لاقت هذه الشروط معارضة شديدة من جانب المقرضين المحتملين، وفي كل الحالات تقريبا تم في نهاية المطاف تجريد نصوصها من وثائق القروض. ولكن حقيقة أن الشركات المدعومة من الأسهم الخاصة تواصل الضغط من أجل إدراج هذه النصوص تجعل المقرضين في حالة من التوتر، حيث يخشى بعض الدائنين المنافسين أن يستسلموا ويقبلوا هذا البند.
وبحسب المقرضين الذين اطلعوا على مسودات اتفاقيات القرض، فقد تم تضمين الشروط في وثائق القرض المؤقتة التي تدعم عمليات شراء KKR لشركة إدارة الأصول Janney Montgomery Scott، والتي تقدر قيمتها بنحو 3 مليارات دولار في الصفقة، وشراء شركة تكنولوجيا التعليم Instructure مقابل 4.8 مليار دولار، بالإضافة إلى استحواذ Brookfield مقابل 1.7 مليار دولار على وحدة من nVent Electric. كما تم وضع البند في وثائق مؤقتة لإعادة التمويل من قبل Wesco، المملوكة لشركة BDT & MSD Partners، وCode&R’s Focus Financial.
وقال أحد الدائنين: “إنه مصطلح عدواني حقًا. إنه وقت صعب أن نقول: “سأدفع الحدود إلى أبعد من ذلك”.
في إحدى الصفقات، أبلغ بنك RBC، الذي كان الضامنا الرئيسي للقرض البالغ 900 مليون دولار الذي جمعته شركة Brookfield لاستثمارها في nVent، أحد المستثمرين أن البنك لديه طلب قوي وإذا كانت اللغة مشكلة فيجب عليهم “التصويت بأقدامهم”.
وعندما وافق عدد كاف من المستثمرين، تم سحب اللغة المبالغ فيها من وثيقة القرض.
ولم يستجب بنك RBC بشكل فوري لطلب التعليق.
إن حقيقة اختبار اللغة هي إحدى علامات اختلال التوازن المحتمل في سوق القروض، وهو مصدر حاسم لتمويل عمليات الاستحواذ على الأسهم الخاصة. ومع انخفاض أحجام عمليات الاستحواذ عن ذروتها في عام 2021، أصبح لدى المستثمرين عدد أقل من الصفقات الجديدة لتوزيع أموالهم عليها، مما أدى إلى زيادة المنافسة حول بعض القروض.
وقال أحد المصرفيين المشاركين في تمويل إنستركتشر: “عندما تكون في سوق قوية، فمن الصعب عادة مقاومة هذه الشروط”. لكنه أضاف: “إنهم لا يبقون على قيد الحياة”.
وقد تم إدراج اللغة في صفقة واحدة على الأقل، وهي قرض لأجل محدد بقيمة 2.1 مليار دولار أمريكي لشركة غسيل ملابس تجارية تُعرف باسم Alliance Laundry، وفقًا لشخصين مطلعين على الأمر. وتخطط الشركة لاستخدام العائدات لإعادة تمويل الديون ودفع أرباح بقيمة 890 مليون دولار أمريكي لمالكها، BDT & MSD، وفقًا لـ S&P Global وMoody’s.
وينص البند على أن “المقترض قد يعتبر الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك أعلى مبلغ تم تحقيقه خلال أي فترة اختبار بعد تاريخ الإغلاق… بغض النظر عن أي انخفاض لاحق في الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بعد تاريخ هذا المبلغ الأعلى”، بحسب نص اطلعت عليه صحيفة فاينانشال تايمز.
يقول أحد المسؤولين التنفيذيين في مجال الاستثمار الخاص: “إذا لم تطلب هذه الشروط في المفاوضات، فإنك لم تقم بوظيفتك. فأنت تريد دائمًا منح أعمالك أقصى قدر من المرونة”.
إن مفهوم “المد العالي” ليس غريباً على الدائنين؛ فهو أكثر انتشاراً في أسواق التمويل بالاستدانة الأوروبية. ويزعم بعض المصرفيين والمحامين أن الفكرة متجذرة في الفطرة السليمة.
مُستَحسَن
في بعض القروض، يتم تحديد مبلغ الدين المستقبلي الذي يمكن للشركة اقتراضه أو المبالغ التي يمكنها توزيعها على مالكها كنسبة مئوية من الأرباح. وتحب الشركات هذه المرونة، لأنها إذا كانت تنمو، فلن تضطر إلى الاستمرار في تعديل وثائق قروضها إذا كانت ترغب في الاقتراض أو توزيع المزيد من النقود. وقال المستثمرون إن المحامين الأذكياء قرروا دفع هذا المفهوم خطوة إلى الأمام.
ويشكل هذا الشرط المرتفع تهديداً للمستثمرين المحتملين، وخاصة إذا بدأت الأعمال في التباطؤ قبل استحقاق القرض.
وقال توم شانديل، رئيس قسم القروض المضمونة في الولايات المتحدة والقروض المشتركة في إنفستكورب لإدارة الائتمان: “مع مرور الوقت تدهورت الحماية التي كانت البنوك التجارية قد وضعتها في اتفاقيات الائتمان. فقد عملت شركات الأسهم الخاصة، التي تستطيع تحمل تكاليف أفضل المحامين وألمعهم، على وضع شروط في اتفاقيات الائتمان تعمل تدريجيا على إضعاف الحماية”.
